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雷曼兄弟

我们生活在雷曼阴影下

FT首席经济评论员沃尔夫:雷曼破产五周年,是一个反思过去、探寻未来的机会。比如说,雷曼破产有多重要?其意义没有很多人想象的那么大。

不管是金融体系的过去还是将来,都与五年前雷曼兄弟(Lehman Brothers)倒闭时一样,仍是一个有毒的话题。这是美国前财长劳伦斯•萨默斯(Lawrence Summers)被迫退出美联储(Fed)主席候选人名单所带来的一个教训。在很多民主党人看来,萨默斯要对导致2007-09年那场危机的金融自由化负责。的确,关于危机起源和后果的辩论仍未结束。在我们仍未告别危机带来的特殊政策时,又怎么可能结束呢?

雷曼破产五周年,是一个让我们反思过去、探寻未来的机会。比如说,雷曼破产有多重要?其意义没有很多人想象的那么重大,原因有两点。比较次要的一点是,无论雷曼倒闭与否,当时都有一场金融危机在酝酿中。更重要的一点就是,这场金融危机是资产负债表拉伸过度的表现。这些受损的资产负债表进而也是强劲复苏姗姗来迟的原因。

这并不是说2008年9月让雷曼倒下的决定就不重要。这一震荡给市场带来了灾难性的挤兑。这些压力的指标之一是三个月伦敦银行间同业拆借利率(Libor)(银行间无担保的借款利率)以及隔夜指数掉期利率(同期央行隐含利率)之间的息差。在雷曼破产的那一天,这一已经高企的息差开始扩大。随着美国和欧洲的金融多米诺骨牌一个个倒下,这一息差不断扩大。10月10日,这一银行偿债能力指标所反映的压力达到了最高点。(参见图表)

那么10月10日发生了什么情况呢?七国集团(G7)主要高收入国家的财长和央行行长在华盛顿开会,宣布他们将“采取果断行动,使用一切可用工具,为具有系统重要性的金融机构提供支持,‘防止他们破产’”(重点是我所加)。全球金融系统的核心成为各国政府的领地。有关这是一种私人体系的想法被暴露为一种错觉。纳税人一觉醒来,发现银行家其实是收入高得离谱而行为不羁的公务员。

各国政府和央行相对较快和有效地应对了全球金融恐慌,尽管2010年欧元区出现了灾难性的“余震”。然而,消除恐慌,甚至像美国那样相对较快地恢复银行健康,也不足以带来强劲的复苏。即使是在比其他受到危机冲击的大型经济恢复更快的美国,国内生产总值(GDP)也一直低于危机前的趋势线(参见图表)。2013年第二季度美国GDP低于趋势线14%。英国GDP低于趋势线18%。由于复苏期间产生的很大一大部分收入落入高收入人群手中(在一定程度上是政策所致),难怪社会各界弥漫着不满情绪。

当年雷曼并不是导致恐慌的唯一可能起因。诸多机构中的任何一个都有可能破产,并带来类似的灾难性后果。雷曼带来的巨大冲击是它让损失变得透明了。这是一个必须经过的环节。其后的经济疲弱的原因也是显然的:相关经济体已对房地产价格不断攀升所推动的债务支撑的支出形成依赖。恐慌本身就是这种需求引擎“停转”的一个结果。将自身繁荣押注于资产价格不断上涨的中介机构陷入困境。做出同样押注的经济体也是如此。还有一些本来指望向这些债务支撑的经济体大量出口的经济体也陷入困境。我们应该对这样的后果感到吃惊吗?不应该。多名清醒的经济学家曾警示这种可怕的可能性。

为什么重要经济体变得对债务支撑的增长如此依赖?最佳答案来自美联储主席本•伯南克(Ben Bernanke)2005年的话:全球储蓄过剩,特别是亚洲金融危机之后的发展中国家。这一不断增加的过度储蓄有两个简单的指标:一个是安全证券的实际利率,可用与通胀挂钩的政府债券的收益率来衡量(参见图表),另一个是全球失衡。

对于这一储蓄过剩的结果的最简单解释是,相关国家央行(特别是美联储)通过扩张性的货币政策(助长国内泡沫经济)来应对世界经济中的收缩力量。考虑到其使命,它必须这么做。债务总额的爆炸式增长,是提高房地产和金融杠杆率,以产生足够家庭支出,吸收经济体中潜在供应(包括外国净供应)的结果。

维斯特伍德资本公司(Westwood Capital)的丹尼尔•阿尔伯特(Daniel Alpert)在其引人入胜的新书《供应过剩的时代》(The Age of Oversupply)中指出,这便是潜在供应过剩的世界。现在依然是,实际上更加严重。不仅是现在,很多年以来,日本、美国、英国以及欧元区央行(基本上是整个高收入世界)不仅提供“免费”货币,还凭空制造了大量货币。即使如此,这些经济体还是较弱。略微有点起色被吹嘘为新的黎明,但其实经济体的规模仍小于金融恐慌之前,英国就是一例。美国经济表现要好一些,但依然非常脆弱。雷曼破产并不是造成这一切的原因。其破产只是造成这一切的种种失衡的一个症状。

更糟糕的是,我们所知道的恢复经济健康的方式之一是重启信贷机器,现在美国和英国终于开始做到这一点。基于‘糟糕的复苏好过没有复苏’这个原则,我接受这样一点:过度依赖货币政策是最不坏的可用选项。在遭受外国重商主义后果和国内厌恶投资和财政赤字的国家,似乎别无选择。但是,把握这一政策真的很棘手。有鉴于此(尽管这不是唯一的原因),白宫应该尽快提名下一任美联储主席。这个人应该理解并相信唯一可用的政策选择。

这个人当然应该是现任美联储副主席的珍妮特•耶伦(Janet Yellen)。

译者/王慧玲

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