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中国经济

中国经济失衡的通胀表现

北京大学卢锋:中国通胀与物价的变形关系,在四万亿刺激时期尤其突出。货币超发对不同部门产生的压力不同,通胀的物价表现也并不仅限于CPI的指标范围。

早先多年中国官方频繁调控房地产,然而未能遏制住房地产价格间歇性飙升势头;相反近两年并未追加出台打压房地产政策,然而在货币财政总量关系“既不收紧、也不放松”宏观形势下,这个曾经一度喧嚣不安行业反倒终于开始朝冷静理性方向艰难回归,甚至近期博鳌房地产论坛以“下行通道中的房地产”为主题,也从一个侧面显示中国房地产行业正经历调整。

目前货币与社会融资每年增速维持在13%-15%,对比而言不算很低水平,而房地产行业倍感下行调整压力,关键原因是在早先繁荣通胀时期扩张过快,其累积失衡矛盾需切实调整。这一观察提示通胀宏观失衡与调整具有部门结构特点:货币超发冲击下不同部门承压不同,其规模扩张与价格涨幅不同,此后修复失衡经受调整困难也相应不同。分析繁荣扩张时期总量性通货膨胀与结构性物价上涨之间关系,有助于理解中国经济目前调整阶段走势的特征表现。

与上世纪90年代比较,进入新世纪后中国通货膨胀在物价表现在形态方面发生显著变化,构成特征现象之一。经济学教科书上通常以消费物价指数(CPI)作为通胀呈现指标,然而观察相关数据不难发现,用上述两个时期中国CPI物价变动来观察衡量通胀冲击,会得到大不相同的结果。

回首上世纪90年代前期,中国经历改革时代严重通货膨胀。广义货币M2增速从1991年26.5%急速上升到1993年37.3%和1994年34.5%,1992-1994年CPI增长率从6.4%上升到24.1%这个改革时期的峰值,1995年CPI增速仍在17.1%高位,CPI大幅飙升较好反应了当时通胀压力空前加剧的现实。此后广义货币增速一路回落到2000年14%,CPI增长率随之下跌到零值上下。

进入新世纪后,CPI对通胀反应灵敏度下降。例如广义货币增速从2000年低位上升到2003年近20%,当年社会融资总量增速估计超过20%,然而CPI在2003年和2004年仅分别增长1.2%和3.9%。2004年中国宏调风暴把货币增速压低到14.6%,然而2005-2008年货币增速回升到17%上下较高水平,社会融资总额存量增速2007-2008年估计分别达到20%和19.5%。随通胀压力增大,2007-2008年中国CPI增速达到新世纪初年峰值,不过绝对水平只有4.5%和5.6%。

新时期中国通胀与物价关系变形,在实施四万亿计划带动货币信用大尺度宽松时表现得最为突出。2009和2010年广义货币增速分别飙升到27.7%和19.7%,社会融资总额增速估计值达到32.5%和24.7%高位,仅次于90年代初年货币扩张幅度。然而随之而来的CPI增长幅度很是有限:2009年CPI增速近乎为零,2010和2011年也分别只有3.3%和5.4%。

总体比较前后货币扩张幅度最大的四年情况,结果如何?1991-1995年中国M2增长224%(从1991年19350亿元到1995年60451亿元),同期CPI涨幅为77.5%(指数值从324上升到575),CPI对货币扩张反应弹性约为0.335。比较新世纪初年情况:2007-2011年M2增幅为111%(从851591亿元到和403401亿元),同期CPI涨幅14.5%(指数值从565上升到493.6),CPI对货币扩张反应弹性仅有0.131。晚近通胀压力较大时期CPI对通胀反应的弹性,比90年代高通胀时期下降六成以上。

对中国CPI衡量通胀灵敏度大幅下降现象,各界有不同解释。一种观点仍坚持将CPI视为通胀的基本甚或唯一指标,倾向于认为四万亿刺激经济前后,中国经济并未发生明显经济过热和通货膨胀。这类观点的困难在于,如果2007年经济增速超过14%不算过热,2009年货币信贷扩张30%上下不算通胀,在逻辑上或许要得出过去几十年中国经济从未经历过热通胀这样明显有违事实的推论。另一种观点认为官方CPI指标定义与统计方法有偏,CPI增幅低估导致通胀与CPI关系变形。强调改善统计准确性观点无疑是正确的,问题在于上述反差现象难以用统计技术因素解释。

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